Mercati

La settimana dei mercati: titoli governativi dei principali Paesi europei stabili e…

Sul mercato secondario, secondo il Weekly Fixed Income Monitor di Equita relativo alla settimana appena trascorsa, i titoli governativi dei principali Paesi europei sono rimasti stabili nonostante l’importante appuntamento elettorale italiano, che ha creato incertezza anche a livello europeo.

In particolare la curva Ytm dei BTPs si è mantenuta in un range di -1/-2bp lungo la curva, chiudendo la settimana scorsa a +132bp rispetto al Bund sulla scadenza a 10yrs. Oggi dopo l’apertura a +142bp, si colloca al momento in area +139bp. La riduzione dei volumi ha colpito oltre che il mercato primario anche il secondario.
Tale fattore ha contribuito a determinare un ulteriore allargamento dei credit spread. In particolare, sul segmento dei titoli financial l’incremento dei credit spread non ha fatto distinzione tra titoli senior e subordinati tier2, con incrementi nell’ordine di 5/10bp lungo le curve senior e 10/17bp per le curve subordinate dei principali emittenti.
Tra i best performer da segnalare ancora i titoli subordinati di Creval in vista della conclusione dell’aumento di capitale. Sul fronte dei corporate non-financial il trend è stato tendenzialmente il medesimo dei financial: credit spread in allargamento per i principali emittenti, sia IG che sub-IG. Tra le migliori performance registriamo Salini Impregilo, con una riduzione degli spread nell’ordine di 5-40bp lungo la curva; mentre tra i wrost performer segnaliamo Atlantia; Saipem ed FCA.
PRINCIPALI NOTIZIE DELLA SETTIMANA
27 Febbraio Pirelli Risultati FY17 e guidance FY18 dell`adj. EBIT in linea con le nostre attese. Target +4% principalmente per il miglior debito FY17 sostanzialmente in linea tranne il debito netto migliore (principalmente per il NWC)
– sales +8% YoY a 5.35bn (+12% ex-forex) trainato da price-mix a +6.9% vs our 5.40/cons 5.41bn
– adj. EBIT ante costi di start-up +10% a 926 vs our 930/cons. 933mn con price-mix (+76mn), efficienze (+13mn) e volumi (+4mn), che hanno più compensato RM (-33mn), inflazione (-19mn), forex (-9mn) e D&A (-9mn)
– net profit (post risultato asset ceduti) +31% a 176 vs 151mn; adj. net profit +30% a 387mn
– net debt 3.22 vs 3.59bn/cons. 3.54bn, per miglior NWC (0.3+bn) che riteniamo in parte non ripetibile (dato che a fine 2017 era negativo per 80mn)
– come previsto nessun dividendo Nel 4Q fatturato +3% (prezzo mix +7.8%), EBIT ante start-up costs +9% YoY. Guidance adj. EBIT 2018 coerente con le attese nonostante il minor fatturato:
– sales almeno +6% YoY a 5.67bn vs 5.78/cons. 5.75bn
– adj. EBIT ante start-up costs (40mn) >1bn vs 1.02bn/cons. leggermente superiore 1,056mn
– net debt to EBITDA 2.3x (vs 2.4x) che stimiamo ~3bn Spunti dalla conference call sul FY18:
– split sales sempre trainato da price-mix: forex -4%, price-mix +6.5/+7.5% e volumi +2.5/+3%
– EBIT sconta effetto negativo RM di 95mn (di cui 40mn per forex)
– oneri finanziari ridotti a 185 mn vs precedente guidance di 200mn per effetto del nuovo bond e linea di credito
– tax-rate <29% vs nostro 30% Dalla conference call nessuna novità di rilievo sulla strategia: continua la trasformazione da standard a value added. Da sottolineare come l`incremental margin nel FY17 sia stato 46% (nel 4Q17 47%); il management ha reiterato la sua guidance di 40% indicata in IPO, che noi riteniamo conservativa. Miglioriamo le stime FY18-19E (in media utile netto +2% per i minori oneri finanziari) e debito netto (+0.2bn); target +4% a 8.5PS.
5 Marzo
Credem Ottiene ok al `danish compromise` sul business vita: +39bps CET1
Con una decisione inattesa, la ECB ha autorizzato CE ad adottare il cd. `danish compromise` per il calcolo degli assorbimenti patrimoniali relativi al business vita. In base al nuovo approccio CE effettuerà la ponderazione degli attivi di Credem Vita invece che dedurre l`equity della controllata, con un effetto positivo di 39bps sul CET1 che sale a 13.3% (post IFRS9 FTA che ha comunque effetto zero sui ratio). La notizia è molto positiva e inattesa e consente a CE di configurarsi come la realtà domestica con il livello di capitale più elevato: in base ai nostri calcoli questa modifica equivale ad un rilascio di capitale di almeno 50mn, con un impatto positivo del 3% sulla valutazione.
La decisione della ECB aumenta ulteriormente la flessibilità strategica di CE nell`ambito del consolidamento del settore bancario domestico, che ci attendiamo intensificarsi nel 2H18-2019. Considerando la disciplina del management nell`M&A e le capacità di execution, il processo in questione può rappresentare un value driver per il titolo.
OUR VIEW
La possibilità di tempi lunghi per la formazione del nuovo governo possono portare ad un graduale allargamento degli spread rispetto alle curve risk-free. Manteniamo ancora un atteggiamento cauto in termini di duration e qualità del credito.