OPINIONI

Mercati di frontiera, Argentina e Vietnam sugli scudi

Nonostante il buon inizio, il 2018 si è rivelato un anno di volatilità per tutte le asset class, e i mercati di frontiera non hanno fatto eccezione.

L’indice MSCI Frontier Markets ha perso il 13,2%, facendo un passo indietro rispetto ai risultati positivi del 2016 e 2017. La buona notizia è che i mercati di frontiera hanno superato un altro stress test, poiché le storie di crescita economica a lungo termine sono rimaste immutate e l’asset class ha mostrato ancora una volta una volatilità inferiore rispetto agli emergenti e persino ai paesi sviluppati, grazie alla correlazione strutturalmente bassa tra i vari Stati che ne fanno parte.

Escludendo l’Argentina, che ha registrato un forte calo del 51,7% in un momento in cui il suo peso nell’indice aveva raggiunto livelli record superiori al 20%, i mercati di frontiera hanno chiuso l’anno con una perdita moderata del 4%, nonostante il contesto negativo per i mercati azionari e gli asset di rischio.

Se si escludono eventuali avvenimenti particolarmente negativi e difficilmente prevedibili, che potrebbe interessare tutti i mercati globali allo stesso modo in termini di direzione e ampiezza dell’impatto, non pensiamo che ci sia un denominatore comune che indirizzerà l’intera asset class in una specifica direzione. Ad esempio, è probabile che la FED assuma una politica monetaria basata sui dati (cioè meno prevedibile), che avrebbe implicazioni diverse sui singoli mercati.

Nel caso del 2018, l’inasprimento ha aiutato i mercati di frontiera del Medio Oriente, esercitando al contempo una pressione sui mercati più indebitati e caratterizzati da disavanzi delle partite correnti importanti come Argentina e Kenya. Pur non essendo il nostro caso di riferimento, una maggiore volatilità avrebbe implicazioni diverse per gli esportatori di petrolio come la Nigeria e l’Arabia Saudita rispetto agli importatori netti, tra cui Pakistan ed Egitto. Allo stesso modo, le guerre commerciali avrebbero probabilmente varie implicazioni negative dirette e indirette su quasi tutti i principali mercati globali, ma potrebbero anche offrire inaspettate opportunità di crescita per i poli manifatturieri come il Vietnam, rendendo più attraenti per gli investitori stranieri le economie di frontiera di tutto il mondo, attualmente caratterizzate da una forte connotazione domestica.

Considerato il multiplo prezzo/utili pari a 9,5, le valutazioni dei mercati di frontiera sono prossime al minimo degli ultimi sette anni, una situazione simile a quella vista durante il crollo del prezzo del petrolio alla fine del 2014 e in seguito alla flessione dei mercati dovute alle preoccupazioni legate alla Cina nel 2016. Oltre alle valutazioni interessanti, sono presenti molte opportunità sia a livello di paese che di singola società.

In Africa, la Nigeria presenta un profilo rischio/rendimento molto interessante in vista delle elezioni in programma questo mese. Crediamo che il mercato accoglierà positivamente una conclusione pacifica delle procedure di voto e l’insediamento di un nuovo governo dall’intento riformista, a prescindere dal candidato vincente.

Se nel 2018 i mercati del Medio Oriente sono stati tra i migliori a livello globale in termini di performance, crediamo che il 2019 sarà un anno più incerto, a causa dell’incertezza legata alla politica monetaria della Fed e al limitato rischio di downside del prezzo del petrolio. L’aumento dei tassi negli USA favorisce le banche del Medio Oriente in quanto la maggior parte dei depositi della regione sono privi di interessi, mentre i tassi sui prestiti stanno aumentando a causa del vincolo con il dollaro USA.

Tuttavia, l’aumento dei tassi è negativo per le prospettive a medio termine a causa dell’impatto negativo sulla crescita dei prestiti, in particolare per quanto riguarda i mutui. Se a ciò si aggiunge una crescente incertezza rispetto alla politica della Fed, è chiaro perché il 2019 potrebbe non essere così semplice come lo scorso anno per una regione dominata da società operanti nel settore finanziario.

L’Egitto, al contrario, dovrebbe continuare a crescere del 5%, grazie al programma del Fondo Monetario Internazionale. Crediamo anche che l’inflazione dovrebbe finalmente scendere dall’attuale 12% al di sotto del 10% entro il 2020, a seguito dell’ultimo taglio ai sussidi previsto per giugno 2019. La banca centrale avrà quindi ampio margine per ridurre i tassi rispetto all’attuale 16,75% per alimentare la crescita del credito e quindi ulteriori investimenti. Considerato questo contesto accomodante, ci aspettiamo che le banche e le società operanti in settori quali healthcare, dei beni alimentari e più in generale negli ambiti legati ai consumi continueranno a crescere.

Il Vietnam rimane uno dei mercati più interessanti, vista la sua crescente importanza come polo produttivo, soprattutto in un periodo di tensioni commerciali tra USA e Cina come quello attuale. Si tratta inoltre di una delle economie che cresce più rapidamente a livello mondiale, con una crescita del PIL sana e stabile tra il 6,5% e 7% accompagnata da un contenuto surplus della bilancia commerciale e l’inflazione mantenuta al di sotto del 5%. Tuttavia, nonostante il contesto macroeconomico favorevole, è importante saper selezionare con attenzione le singole società, dato che esistono notevoli differenze in termini di qualità del management e di valutazioni, oltre a limitazioni agli investimenti esteri. Questo rende fondamentale lo stock picking e la capacità di andare oltre i grandi nomi che occupano buona parte del benchmark.

Dopo diciotto mesi di squilibrio fiscale e commerciale combinato con l’incertezza politica, il Pakistan sembra poter trovare un po’ di sollievo, soprattutto se si troverà un accordo con l’FMI. Il paese potrebbe trovare delle soluzioni temporanee per rispondere ai bisogni di liquidità più imminenti, ma crediamo che un accordo con il Fondo Monetario Internazionale sia di fondamentale importanza per fare fronte ad alcune problematiche di natura strutturale e per attirare investitori stranieri. Considerato l’attuale multiplo prezzo/utili – 7,3 – crediamo che il Pakistan sia un buon candidato per un forte rimbalzo qualora le riforme dovessero tornare al centro dell’attenzione e venissero accompagnate da un programma economico credibile per il 2019

L’Argentina è uno dei mercati meno prevedibili a causa delle incertezze economiche e politiche da un lato e dei nuovi afflussi legati all’inclusione del paese nell’indice MSCI Emerging Markets dall’altro. Nel 2019 la politica giocherà un ruolo importante per il paese, in quanto una possibile vittoria elettorale in ottobre per l’ex presidente Kirchner o un altro candidato da lei sostenuto potrebbe segnare la fine dell’attuale accordo con il FMI, spingere nuovamente il paese fuori dai mercati internazionali, e quindi esercitare una pressione enorme sulla già travagliata economia.

La vittoria di Macri potrebbe portare ad un sollievo a breve termine, ma non aiuterebbe a risolvere da un giorno all’altro le sfide che il paese sta affrontando. Nel complesso, rimaniamo cauti nei confronti dell’Argentina, con pochi investimenti, e consideriamo il mercato come un “mercato da trader”, che potrebbe tanto offrire grandi opportunità a breve termine quanto danneggiare gli investitori in caso di errori.

di Peter Elam Håkansson, Chief Investment officer e Partner fondatore di East Capital